自 2017 年開始，在「去槓桿、防風險」強監管的驅動下，信託通道業務大幅縮減，導致行業整 體信託資產規模持續下降。與此同時，行業報酬率自 2016 年開始也逐年下滑，這一方面是由於 報酬率計算的滯后性，此前大量通道業務到期清算影響報酬率；另一方面是因為行業競爭加劇， 資產端的收益空間逐步壓縮。 隨著 2021 年底資管新規與資金信託新規落地，將倒逼部分信託公司為了保住高收益的非標主動 管理業務規模，加速發展標品信託，我們預測信託行業將出現報酬率進一步下滑的趨勢。 同時要看到的是，信託資產風險率自 2017 年起持續攀升，於 2019 年末達到 2.67%。隨著國際政 治經濟環境的不確定性增加，雖然中國的疫情短期得到了有效控制，但宏觀經濟依然面臨嚴峻挑 戰，過去累積的風險隱患有可能加速暴露。受監管改革推動、各級資本市場發展、居民儲蓄向投資轉化等因素的影響，中國資管行業規模持 續高速增長，預計至 2025 年，行業總體規模有望達到 139 萬億元（剔除重複計算的通道口徑）， 這將是 2018 年資管行業規模的兩倍。這雖然為信託公司提供了未來發展的市場空間，但行業結 構的變化將使信託公司在資金端和資產端都面臨巨大的轉型壓力。

從資產端來看，目前資金信託的投向仍以房地 產、基礎設施和工商企業為主，三大領域業務 在 2019 年底的佔比仍超過 60%，這其中絕大部 分都是傳統的非標資產。從供給端來看，非標 資產的比例的佔比將繼續下降，預計到 2025 年 將下降到 22% 左右，標準化資產的佔比將繼續 提升。從監管對信託公司業務資產結構調整的 要求來看，除了資管新規全面凈值化的要求外， 暫行辦法（徵求意見稿）也對非標債權資產提出 了不得超過全部集合資金信託50%的嚴格限制。 從資金端來看，雖然短期內銀行資金的主導地 位短期難以撼動，但傳統銀信通道在嚴監管導向下難以為繼；保險資管規模持續增長，但信託公司 的投資能力和險資對資金投向的要求仍有差距，以及對合作機構資質的要求限制了很多中小信託公 司獲取保險資金的能力；財富管理業務在信託公司資金端扮演了越來越重要的地位，但是受限於渠 道和產品短板，佔比仍不足 20%，其中信託公司自有客戶財富管理業務的比例更低。在過去規模導向的「一俊遮百丑」的市場評價體系下，粗放的發展模式在一定程度上掩蓋了信託 公司業務發展質量的問題， 從過去 5 年的行業收入結構排名的變動也可以看到，行業結構非常不 穩定。我們預測，未來信託公司的分化將進一步加劇，部分業務基礎較好，業務結構合理，風險 管理水平優異的機構將在行業調整周期中脫穎而出；部分「虛胖」的機構將在未來幾年內承受信 托規模和收入調整或下滑的壓力；退潮過程中可能還會發現「裸泳」的機構，不過信託行業從來 不缺驚喜。